上半年業(yè)績低于預(yù)期

上半年?duì)I業(yè)收入21.3億元，同比下降3.0%；凈利潤1.3億元，每股收益0.23元，同比下降18.0%，處于指引區(qū)間(-20%~+10%)下端。公司預(yù)計(jì)前3季度凈利潤下降30%至60%。

收入下滑，毛利率下降。受房地產(chǎn)低迷、地方財(cái)力下降、地方債務(wù)規(guī)范等因素的影響，園林營業(yè)競爭加劇、訂單削減、進(jìn)度緩慢，導(dǎo)致收入和毛利率下降。期間用度率下降0.5ppt，其中銷售用度率下降0.4ppt，因工程后期維護(hù)費(fèi)、運(yùn)輸費(fèi)和一般經(jīng)營用度同比下降；財(cái)政用度率下降0.4ppt，因2月完成定增后利息支出削減。

經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，上半年凈流出5.5億元，受墊資增添的影響(收現(xiàn)比上升6ppt，但付現(xiàn)比上升12ppt)。

生長趨勢

PPP模式日漸成熟，市政園林有望改善。隨著政策的連續(xù)推動(dòng)，各方對(duì)PPP模式的熟悉，市政園林PPP項(xiàng)目有望增添(一類是純BT模式演變而來，另一類是與其他運(yùn)營類營業(yè)舉行打包處理，后者可能將成為主流)。向“生態(tài)城鎮(zhèn)綜合運(yùn)營商”轉(zhuǎn)型。公司圍繞該轉(zhuǎn)型偏向，連續(xù)打造設(shè)計(jì)設(shè)計(jì)能力、環(huán)境管理能力、智慧城鎮(zhèn)能力、互聯(lián)網(wǎng)及物聯(lián)網(wǎng)運(yùn)用能力，參加投資建設(shè)了“時(shí)光貴州”、“長沙潯龍河生態(tài)小鎮(zhèn)”等樹模生態(tài)城鎮(zhèn)項(xiàng)目，奠基了領(lǐng)先職位。

收購?fù)滩⑦B續(xù)推進(jìn)。收購了全球頂級(jí)景觀設(shè)計(jì)公司貝爾高林控股權(quán)，將為生態(tài)城鎮(zhèn)營業(yè)提供重要支持；收購了苗易網(wǎng)100%股權(quán)，以實(shí)現(xiàn)苗木去庫存和輕資產(chǎn)化，打造苗木O2O平臺(tái)。

盈利展望調(diào)整

下調(diào)盈利展望?？紤]到行業(yè)下滑超預(yù)期，而短期生態(tài)城鎮(zhèn)營業(yè)孝順不多，下調(diào)2015/16凈利潤37%/43%至3.0/3.2億元，對(duì)應(yīng)EPS劃分為0.55/0.57元，同比-30%/+5%。

估值與建議

維持“中性”評(píng)級(jí)?？紤]到傳統(tǒng)園林營業(yè)遠(yuǎn)景惡化，生態(tài)城鎮(zhèn)及PPP等新營業(yè)孝順尚不顯著，下調(diào)目的價(jià)54%至19.1元(35x2015eP/E)?，F(xiàn)在股價(jià)對(duì)應(yīng)31x2015eP/E，估值吸引力并不顯著。將來重點(diǎn)關(guān)注公司在生態(tài)城鎮(zhèn)、環(huán)保、PPP等領(lǐng)域的希望。

風(fēng)險(xiǎn)

房地產(chǎn)連續(xù)低迷；生態(tài)城鎮(zhèn)及PPP項(xiàng)目落地慢于預(yù)期。