2021年公司實現營業(yè)收入42.94億元，同比增進34.57%，基本相符我們此前的預期。公司經過多年的試探后，市政園林營業(yè)步入正軌，我們預計將來在市政園林營業(yè)持續(xù)放量的催動下，公司的收入增速將趨勢性向上。1)分營業(yè)來看，2021年公司的市政園林營業(yè)實現收入10億元，較2021年實現翻倍增進。公司自2021年涉及市政園林營業(yè)以來，經過多年的試探，市政園林營業(yè)終于步入正軌，我們預計公司足夠的在手訂單將驅動市政營業(yè)持續(xù)放量；2)分地區(qū)來看，公司在華中、華北、華東、華南、西南地區(qū)劃分實現收入2.09億元、12.06億元、15.06億元、9.57億元、4.14億元，同比增減-5.48%、64.61%、31.52%、16.33%、54.61%，華北、西南地區(qū)的快速擴張是公司2021年主營營業(yè)收入快速增進的重要緣故原因；3)分季度來看，q1、q2、q3、q4劃分實現收入3.92億元、12.21億元、10.36億元、16.47億元，同比增進14.13%、44.46%、16.99%、47.35%。
公司q4單季度市政營業(yè)快速放量，實現收入3.80億元(表1)，使得公司q4單季度收入規(guī)模創(chuàng)歷史新高；5)分營業(yè)結構來看，公司的苗木銷售營業(yè)、園林設計、園林施工劃分實現收入0.98億元、2.02億元、39.94億元，同比增減-11.29%、5.39%、38.26%。
2021年公司盈利能力略有下滑，實現綜合毛利率23.36%，較去年同期下滑3.16%，公司實現凈利率9.82%，較去年同期下滑0.56%(圖2)。1)分營業(yè)來看，公司的苗木銷售營業(yè)、園林設計營業(yè)、園林施工營業(yè)劃分實現毛利率51.27%、37.25%、21.96%，較去年同期下降12.98%、11.86%、1.61%。其中設計營業(yè)毛利率下滑的重要緣故原因在于設計營業(yè)收入增速的下滑；施工營業(yè)毛利率降低的重要緣故原因在于收入占比較高地產園林營業(yè)毛利率的下滑；2)分季度來看，公司q1、q2、q3、q4劃分實現綜合毛利率劃分為18.69%、24.20%、21.98%、24.72%，較去年同期下降8.57%、5.13%、1.41%、1.92%；3)分地區(qū)來看，公司在華中、華北、華東、華南、西南地區(qū)劃分實現毛利率14.81%、32.13%、20.02%、20.73%、20.29%，劃分較去年同期下降5.90%、3.00%、2.93%、5.91%、2.27%。
經過2021年的陣痛后，公司的業(yè)績增速重回快速增進軌道。公司2021年實現歸屬于上市公司股東的凈利潤3.79億元，同比增進33.97%，公司的利潤增速與收入增速之間的增速差逐漸收斂，重要緣故原因在于：
(1)期間用度占比的下降。公司2021年實現期間用度占比9.25%，較去年同期下降1.39%。分項來看，公司實現銷售用度占比0.87%，較去年同期下降0.36%，重要源于苗圃銷售量的削減帶來的相應銷售用度的削減；公司實現管理用度占比6.16%，較去年同期下降1.15%，重要源于與苗木資產相關的管護用度的削減；公司實現財政用度占比2.21%，較去年同期提升0.11%；
(2)資產減值損失占比的下降。伴隨公司2021年回款的大幅改善，公司的資產減值損失大幅下降。公司2021年的資產減值損失占比為0.93%，較2021年降低0.25%；
(3)濰坊市政項目帶來的投資收益增厚公司業(yè)績。2021年公司實現投資收益5316萬元，占收入的比重為1.24%，較2021年提升0.28%。其中貝爾高林的投資收益約為3816萬元，較2021年增進24.26%；濰坊項目累計確認投資收益1500萬元，較2021年完全是新的增量，大幅增厚公司業(yè)績。
2021年，公司通過自身的調整實現了回款的大幅改善，公司2021年實現每股經營性現金流凈額-0.43元，大幅好于去年同期(圖4)。公司2021年實現每股經營性現金流凈額-0.43元，較去年同期大幅改善。分季度來看，公司q1、q2、q3、q4劃分實現每股經營性現金流凈額-0.29元、-0.14元、-0.36元、0.35元。從收、付現比的角度來看，公司在2021年市政營業(yè)收入翻番的情況下收現比與2021年險些持平，由此可見公司的地產園林營業(yè)的回款要大幅好于去年同期(表1)。在2021年的工作實施設計中，公司對自身的地產園林營業(yè)舉行了適度的調整，公司2021年將重點拓展一二線城市，保持商業(yè)地產園林營業(yè)的適度增進，同時公司還將積極爭取城建天下排名前二十的地產開發(fā)商項目，強化“大客戶戰(zhàn)略”。我們以為，公司在經過以上的營業(yè)調整后，將來的經營性現金流將持續(xù)得到改善。
從資產欠債表端來看，2021年底公司的預收賬款較年頭增添1.05億元，較年中增添0.63億元，這均說明公司下半年的新簽署單增進較快。此外，結合公司現在在手的存量市政訂單來看，公司2021年的收入規(guī)模仍將處于快速增進的軌道。
我們以為：2021年公司的業(yè)績拐點已至，將來業(yè)績趨勢向上。從2021年公司的收入結構來看，公司的市政園林營業(yè)已經步入正軌，將來市政園林營業(yè)將成為公司重要的營業(yè)增進點。在市政營業(yè)的驅動下，公司的業(yè)績將出現向上趨勢。然而，市政園林工程較大的條約規(guī)模以及較差的回款條件將導致公司市政園林營業(yè)規(guī)模的擴張與資金的擴張相隨相伴，從公司現在的資產欠債神色況來看，我們預計公司今年可能要啟動股權融資。
盈利展望與評級。根據2021年新簽條約、收入、在手條約等情況，我們調整了盈利展望假設：1)小幅下調公司是施工營業(yè)的毛利率；2)略微下調公司的管理用度占比；30.8)小幅上調公司的投資收益占比，據此公司2014-2021年eps調整至1.22元、1.75元、2.57元，對應的pe劃分為14倍、10倍、7倍，維持公司“增持”評級
風險提示：房地產銷量下滑對地產園林營業(yè)影響、市政園林營業(yè)進度不達預期、項目回款不達預期