收購?fù)瓿珊蠊緦⒃诘禺a(chǎn)園林的設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)占有從中端到高端的全面市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)職位。貝爾高林國(guó)際(香港)有限公司是國(guó)內(nèi)高端園林設(shè)計(jì)市場(chǎng)的主導(dǎo)者，在高等旅店及住宅市場(chǎng)的占有率到達(dá)2成左右。2021年，貝爾高林實(shí)現(xiàn)設(shè)計(jì)收入3.67億港幣，相當(dāng)于公司同期設(shè)計(jì)收入的3倍；依附高端市場(chǎng)的良好口碑及訂價(jià)能力，貝爾高林設(shè)計(jì)營(yíng)業(yè)的銷售凈利率也穩(wěn)固在30%以上，居于行業(yè)前線水平。此次收購?fù)瓿珊螅驹趪?guó)內(nèi)園林設(shè)計(jì)領(lǐng)域的營(yíng)業(yè)能力將大大加強(qiáng)，形成從中端到高端設(shè)計(jì)的全面競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

公司與貝爾高林之前已有一定互助基礎(chǔ)，協(xié)同效應(yīng)容易施展，將重要體現(xiàn)于兩方面：拉動(dòng)公司工程量、加強(qiáng)公司對(duì)工程材料的指定能力。公司在過去幾年中依附良好的施工能力，已有5-10%的施工項(xiàng)目系從貝爾高林的設(shè)計(jì)項(xiàng)目轉(zhuǎn)化而來，雙方在工作銜接、互信水平方面已有相當(dāng)互助基礎(chǔ)。高端園林項(xiàng)目設(shè)計(jì)開支一般僅占所有工程造價(jià)的3-5%，守舊計(jì)算貝爾高林設(shè)計(jì)項(xiàng)目每年對(duì)應(yīng)的施工價(jià)值量在65億元，我們按2012-2021年每年15-20%的潛在轉(zhuǎn)化率計(jì)算，公司均勻每年新增的工程收入將在10-13億元之間。同時(shí)，隨著公司設(shè)計(jì)-施工一體化項(xiàng)目的占比提高，公司將大大加強(qiáng)項(xiàng)目執(zhí)行中對(duì)特定工程材料(如公司自有苗木品種)的指定使用能力，公司毛利率有望穩(wěn)固在25%以上的高位水平。

收購對(duì)價(jià)支付合理，業(yè)績(jī)?cè)龊裥?yīng)顯著。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)為對(duì)應(yīng)貝爾高林國(guó)際(香港)2021年凈利潤(rùn)(PE值)16.5倍，遠(yuǎn)低于裝飾園林行業(yè)現(xiàn)在25-30倍的PE估值水平。收購?fù)瓿珊螅久磕晷略龅脑O(shè)計(jì)利潤(rùn)將在0.3-0.4億元；同時(shí)，按新增設(shè)計(jì)項(xiàng)目的潛在工程轉(zhuǎn)化率計(jì)算，公司每年新增施工利潤(rùn)也將在1.25-1.60億元。剔除此次現(xiàn)金收購支付完成后公司為填補(bǔ)運(yùn)營(yíng)資金的其他資金占用成本，預(yù)計(jì)2012-2021年公司凈利潤(rùn)將劃分增添1.10、1.50億元，較各年原先盈利展望值的增厚都將在20%左右。公司行業(yè)龍頭職位更為牢固，維持推薦評(píng)級(jí)。我們上調(diào)公司2011-2021年EPS為0.85、1.49和2.09元。按明年30倍PE估值，公司合理價(jià)值為45.0元，維持推薦評(píng)級(jí)。